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220 亿美元、16 项长协财务承诺的背后，是美光向市场释放进一步激进扩产的信号。<br>
文丨胡昊<br>
北京时间 6 月 24 日，美光科技公布了 2026 财年第三季度（截至 5 月 28 日）业绩，<br>
- 该季度营收为 414.6 亿美元，同比增长 346%，环比增长 74%；<br>
- 毛利为 350.6 亿美元，同比增长 899%，环比增长 97%；<br>
- 利润结构（毛利率/净利率）升至 85%/68%，上季度为 74%/58%；<br>
- 前三季度经营、投资、融资活动净现金流分别为 457 亿美元、-197 亿美元、-107 亿美元，该季度自由现金流为 250 亿美元；去年同期这四个数字分别为 118 亿美元、-89 亿美元、2 亿美元、以及 102 亿美元；<br>
- 同时，公司给出下一季度 Q4 的营收和毛利率指引，分别约为 500 亿美元和 86%。<br>
从上述数据看，美光的增长斜率仍处于上移阶段，但根据下季度的指引信息，增幅很可能已趋近边际。<br>
对此，美光开盘涨幅达到 17.2%，在 1 小时内涨幅缩至 10% 上下，总市值约为 1.3 万亿美元。<br>
驱动业绩高增的主要由两方面因素，一是产品结构向高附加值产品倾斜，HBM 和高端企业级 SSD 占比的提升；二是行业供给仍然紧缺。<br>
对此，高毛利率的持续性需要观察两个变量——高端产品的 ASP 和新增产能对高端产品供应紧张程度的边际影响，公司管理层在指引中提到 Q4 毛利率约 86%，指出产品价格涨幅将明显放缓，释放出 ASP 增速可能见顶的信号。<br>
但按照公司管理层的预测，全球 HBM 供应紧张的局面将持续至 2027 年以后，也就是在这期间整个存储市场仍会处于供不应求的状态，表明至少在这期间，公司的收入规模和利润结构将得到支撑。<br>
从时间维度看，美光的 Q3 数据对应的是自然月的 3 月至 5 月数据，也就是三星电子、海力士、以及长鑫科技的 Q2 前置数据，基本能够提前反映出这三家公司（或整个存储行业）的 Q2 运营情况。<br>
因此，美光的整体业绩能够使近来心态波动较大的市场，暂时吃下一粒定心丸，至少现阶段行业仍处在业绩兑现阶段，拐点还未显现。<br>
那么，抛开增长和利润之外，更值得注意的是，美光在 Q3 财报中披露已签署 16 项长期战略客户协议。<br>
长协将锁定公司未来 3 年~5 年销售，预计带来约 220 亿美元财务承诺，其中包含约 180 亿美元现金预付款/存款，这 16 项协议主要覆盖数据中心运营商和汽车制造商等客户，美光预计未来收入的一半（或更多）将来自这些协议和客户。<br>
这被认为是平抑周期的一种有效措施，公司管理层也表示，“在上一次下行周期中，投资者亲眼目睹我们的毛利率一度跌至负值，而这些长期供货协议，将彻底重塑我们未来五年的毛利率表现。”<br>
事实上，长协在供应链领域是较为普遍的存在，其能够在某种程度上提高收入的确定性，并通过预付款改善营运资金和自由现金流（本季度美光自由现金流为 250 亿美元），在当前高资本开支环境下（美光全年约 270 亿美元资本开支），这对美光维持资产负债表健康、支持 HBM 追赶有一定的现实意义。<br>
但也仅仅只是某种程度，并不能完全起到对冲风险和优化现金流的作用，基本无法到达平抑周期的成果。<br>
此次美光强调这 16 项长协的用意可能在于，相较于三星和海力士，其接下来资本开支的力度（或比例）会更大，通过更激进的扩产来实现份额的提升，因为无论是在 DRAM、HBM、还是 NAND，美光的市占率均落后于三星和海力士。<br>
借助此轮市场的空前紧缺，通过长协的方式，美光能够将此次扩产的部分风险转移至其下游客户；而下游客户在强卖方市场下，也会尽可能地 “让利保生产”，以某种代价确保原料供给，这其实是一种相互耦合的利益关系。<br>
但这也仅仅局限在行业紧缺阶段，一旦供需扭转，价格将开始回落，维系双方利益关系的就是长协合同中的价格，当市场价格跌至合同价格以下的某个值时，客户的违约反而能够获利，那么在此之后，美光将承担全部固定资产的折旧。<br>
按照现在美光的季度收入做估算，其未来一年的年化营收可能会在 1500 亿美元~2000 亿美元，长协所承诺的 3 年~5 年合计 220 亿美元的财务承诺，也只能为其带来每年大概 50 亿美元的保底收入，占比营收只有 2%~3%。<br>
这一规模和比例根本对抗不了下行周期，这个合同的意义更像是客户提前承诺为美光未来可能承受的压力分担一部风 “损失准备”，当然，风险大头还是得美光自己来承担。<br>
这与 SK 海力士近期转向 DRAM 的应对路径形成了有趣对比。<br>
海力士目前通过放缓部分 HBM4 产线转换、将资源转向标准 DRAM，来对冲单一客户绑定和定制化陷阱；而美光则选择用长协反向绑定多元客户，试图在追赶过程中锁定需求和现金流。<br>
然而，美光的长协会进一步压缩高端存储需求侧的弹性，将放大周期振幅，当供给最终改善时，部分已被长期协议锁定的产能，在价格回落阶段的出清难度会大于纯现货市场，将承受更大的价格下跌压力。<br>
总体上，高毛利率和需求锁定是当前紧缺环境的产物，而长期协议则是在这一环境下对风险和现金流的局部优化工具。其对周期的实际平抑作用，更多体现在上行阶段的确定性增强，而非对完整周期的全面对冲。<br>
当行业最终进入供给改善阶段时，这些协议的执行效果或执行偏差，将成为观察本轮周期振幅特征的重要窗口。<br>
对中国厂商而言，美光等巨头通过长协锁定高端需求的同时，客观上会让更多成熟制程产能被挤占，这为 DRAM 市场（或利基 DRAM 市场）提供了更持久的供给缺口窗口。但随着美光等公司通过长协和扩产逐步巩固高端地位，未来竞争重心可能重新向 DRAM 产品转移，这对后发追赶者的技术跟进速度提出更高要求。<br>
题图来源：视觉中国<br>
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// message加载失败降级到nginx,产品可以在load事件重新初始化<br>
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script.src = cdnPath;<br>
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// message加载失败降级备份cdn域名,产品可以在load事件重新初始化<br>
var cdnPath = 'https://webzj.netstatic.net/webzj_cdn101/message4.js';<br>
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//初始化反作弊<br>
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