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作者 | 彭孝秋<br>
6月24日，仙工智能（06106.HK）正式在港交所敲钟上市，开盘平开，报101.6港元，随后一路拉升，最高冲到140.50（+38.3%）。之后回落，截至发稿报115.70港元，仍涨13.88%。振幅38.29%，成交5.33亿，市值127.8亿港元。<br>
按这个市值算，其去年4.42亿元收入，静态市销率已升到约25倍，成为港股估值最贵的机器人新股。全球AMR第一的极智嘉约9倍，工业机器人中国第一的埃斯顿只有4~5倍。101.60港元的发行价，已经把"高增长+高毛利能持续"的乐观预期price in了。<br>
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事实上，在24小时里，仙工智能经历了过山车。昨日下午的暗盘以105港元小幅高开，盘中一度还冲到130港元（较发行价+27.9%），但随后一路下泄，最低砸到80港元（-21.3%），全天振幅49.21%。最后收在低位94.20港元，较101.60港元的发行价跌7.28%。大部分时间都在发行价下方，平均成交价92.84港元，暗盘市值约104亿港元。<br>
比破发更刺眼的是波动。换句话说：上车的人里，多数在水下；想做T的人，被这根上下近50%的针来回扫。<br>
如果从筹码来看，如此波动的原因在于能流通的筹码本就少。公开发行只占9.5%、基石又锁了4.12%。少筹码意味着拉升和回落都只需要很小的量。<br>
8 家基石一共认购认购43.34%、锁6个月，资方包括高瓴HHLRA、广发基金等。也经历整体账面浮亏约3367万港元，转为浮盈约6415万港元。<br>
仙工智能的机器人控制器"全球第一"——24.8%的份额。但如果换个口径，按工业智能机器人的收入算，招股书自己写得清楚：仙工智能全球只排第七（1.1%）、中国第三（2.5%）。<br>
只是销量第一，不等于收入第一，更不等于赛道第一。"控制器销量冠军"是个很窄的细分，它撑不起128亿的市值，所以仙工必须自己做整机走量——而整机毛利率只有38.4%，这正是它"增收不增利"的核心原因。<br>
一位业内人士就此坦言：机器人大厂几乎不会外采控制器——因为不仅可以自己做，外采还变相培养竞争对手；所以仙工控制器真正的客户从来不是大厂，而是一众集成商，集成商的规模化采购"得等行业渗透率更高才会被唤醒"。换句话说，纯控制器的高毛利故事，眼下还没到兑现时。<br>
因此，当一家公司的"第一"是个窄口径、整机又拉低着毛利、估值还站在同业最高位时，市场不会因为它叫"机器人大脑第一股"就持续买单。短期看资金情绪，中长期看控制器的份额能不能守、整机的盈利能不能熬出来。——这些问题，现在要用上市后的每一份财报来回答了。